黄光裕被诉内幕交易民事赔偿一案，为司法实践积累经验之外，也会在实际上促动内幕交易侵权民事责任的立法工作

　　在狱中度过一年刑期后，由北京市第二中级法院初步确定，2011年9月6日，前“内地首富”黄光裕将迎来内幕交易案后引发的首起民事赔偿案。

　　时针拨回一年前，2010年8月30日，黄光裕案终审因非法经营罪、内幕交易罪和单位行贿罪被判处有期徒刑14年，同时被判罚金6亿元，没收财产2亿元。

　　在三项罪责之中，黄光裕因内幕交易罪获刑九年，被罚6亿元，成为该罪设立以来刑期最重、罚金最高的一起判例。法院认定，2007年，在重组北京中关村科技发展(控股)股份有限公司(000931.SZ，下称中关村科技)期间，黄光裕组织资金购入中关村科技股票，账面赢利3.09亿元。

　　由于一直未抛售所控制的中关村科技股票，并未实际获益，这成为黄光裕方面认为判罚量刑过重，并在一审判决后坚持上诉的原因之一，但北京市高级法院二审维持了原判。

　　刑责既有司法认定，民事赔偿纠纷接踵而至。黄光裕案终审判决后，多位因购买中关村科技而遭受损失的股民，筹划向黄光裕提起民事赔偿诉讼，仅北京问天律师事务所即受理了近百位中小投资者的索赔诉求。但由于国内法律尚无“集团诉讼”制度，受损失的中小股民必须逐一主张自己的权利。

　　司法实践中，法院对于内幕交易民事赔偿纠纷长期不予立案。直至2007年5月，最高法院副院长奚晓明在讲话中明确“对于投资者对侵权行为人提起的民事诉讼，法院应当参照虚假陈述司法解释前置程序的规定来确定案件的受理，并根据关于管辖的规定来确定案件的管辖”，随后讲话内容被作为最高法院文件下发到全国各级法院后，这一现象才得以改变。

　　9月6日，获法院立案的投资者李岩的民事索赔案，将率先开庭。其代理律师张远忠认为，此案将对在资本市场以内幕交易损害中小投资者的行为进行警示。多位受访的法学界和法律实务界人士表示，无论结果如何，此案将为内幕交易民事赔偿案的司法实践积累经验，并在实际上促动内幕交易侵权民事责任的立法工作。

　　关键证据难题

　　据司法认定，黄光裕的内幕交易行为分为两次操作：

　　第一次是2007年4月至6月28日间，黄光裕作为中关村科技实际控制人、董事，在拟将中关村科技与北京鹏泰投资有限公司(下称鹏泰投资)进行资产置换事项中，决定并指令他人使用其实际控制交易的龙燕、王振树等六人的股票账户，累计购入中关村科技股票976万余股，成交额9310万余元。至当年6月28日公告上述事宜时，六个股票账户的账面收益额为人民币384万余元。

　　第二次是2007年8月13日至9月28日间，在拟以中关村科技收购北京鹏润地产控股有限公司(下称鹏润地产)全部股权进行重组事项中，黄决定并指令妻子杜鹃利用其实际控制的曹楚娟、林家锋等79人的股票账户，累计购入中关村科技股票1.04亿余股，成交额共计13.22亿余元。至2008年5月7日公告日时，79个股票账户的账面收益额为3.06亿余元。

　　此次民事索赔案原告李岩的股票操作，即是发生在第一个时间段内——民事起诉书显示，2007年6月13日，其以每股10.39元购买股票，并于当年6月15日将上述股票以每股10.08元全部卖出。

　　原告认为，自己出卖股票的行为与黄光裕等人购买股票的行为是同一时间的反向交易，其损失与黄光裕的内幕交易行为存在因果关系。依《证券法》第76条第3款关于“内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任”的规定，诉讼请求黄光裕赔偿损失。

　　目前原告主张的索赔金额为155元。而损失如何计算，因为缺少可以借鉴的司法判例，成为本案的难题所在。大成律师事务所律师徐平认为，可以参照虚假陈述案件损失认定的有关规定和实践中的操作方式，内幕交易损失计算一般以投资差额损失和投资差额损失部分的佣金、印花税、利息之和为宜。

　　至于155元的损失如何计算得来，张远忠称涉及开庭时的诉讼技巧，目前不便透露，“但可能会视情况追加赔偿额度的请求”。

　　中国法学会商法学研究会副会长、人民大学教授叶林对《财经》记者表示，投资者提起有关内幕交易的诉讼，试图获得民事赔偿，应当肯定。“至于结果如何，更多地要看证据，尤其是原告证明因果关系的证据”。

　　在徐平看来，这种证据的取得十分困难，因为“内幕交易不是一个反向交易所能证明的”。叶林亦认为，如何证明这种因果关系，是本案的关键。目前披露出的信息尚未表明原告在证明因果关系上提出了何种证据。

　　“原告仅以他实施了与内幕交易行为人反向的交易，并不足以说明损失是由于内幕交易引起的。原告每股股票的买进与卖出之间的价格差较少、买入和卖出的时间较短，至少从目前来看，还不能合理地排除损失是市场波动原因导致的可能。”徐平说。

　　举证责任认定

　　理论上，黄光裕3.09亿元的账面收益均是其应当赔偿投资者的数额，但遭受损失的投资者们要想真正获得赔偿，并不容易。

　　接近此案的人士认为，在内幕交易赔偿案中，损失可分为实际损失和可得利益损失两种，“简单地说，第一种是原告亏钱的损失，第二种是原告虽然赚了钱，但预期可以赚更多的钱，这二者之间的差额”。因此，只要是在敏感期内与被告实施反向操作(不一定要与被告发生实际交易)，就可提起诉讼。

　　但与此案原告出于同样原因提起诉讼的周某，曾在2007年9月17日以每股15.578元购买中关村股票13100股，总金额为204069.4元，于次日以每股16元购买中关村股票34400股，总金额为人民币550400元，并于2007年9月24日把上述股票以每股14.3元卖出23658股，卖出总金额338309.4元。此诉讼请求最后未获法院立案，目前尚不知原因。

　　上述人士分析，内幕交易民事赔偿案中，原告的损失有多方面原因，与自身操作行为、股市系统性风险和内幕交易行为同时相关。难点在于，如何界定原告损失与内幕交易行为的相关性？此前的类似案件，如2009年福建人陈祖灵诉大唐电信科技股份有限公司潘海深案，诉讼请求被驳回的原因即法院认为原告的损失与被告的内幕交易行为并无因果关系。

　　接近黄光裕的人士向《财经》记者称，黄光裕在卷宗材料里供述，他购买中关村科技股票只是想稳定股价，并非想坐庄操纵获利，故一直未卖出；其还称，最多时黄光裕全部股票占有率不到1%，难对股价产生影响。

　　此外，在黄光裕内幕交易的两个敏感期内，中关村科技股价的走势与股市大盘走势合拍。由于当时大盘正处于上涨阶段，大多数与黄光裕反向操作——即卖出的人是获利的，故而实际亏损的股民为少数。如欲获得民事赔偿，需以可得利益遭受损害为由，“但问题是，可得利益损失很难计算”。

　　张远忠认为，由于国内证券立法没有明确规定内幕交易的民事责任，因此只能按照一般侵权行为的构成要件判断内幕交易的构成，受害人的举证责任甚巨。具体操作中，要证明其投资损失与被告内幕交易行为的相关性，难度颇大。因而，首先需要解决的问题就是内幕交易行为性质的认定，是否能将内幕交易行为归属于特殊侵权行为，适用举证责任倒置原则，由被告履行不承担赔偿责任的抗辩及举证责任。

　　此案的举证责任，目前尚需看法院如何分配。

　　民事赔偿试水

　　“刑事定罪好做，民事赔偿难为”。就内幕交易的民事侵权责任，最高法院至今未出台司法解释。

　　《证券法》虽然规定对于虚假陈述、内幕交易和操纵市场三类行为要承担民事责任，但在司法实务领域，2002年以前一直未有相关立案。2001年9月，最高法院发布《关于涉证券民事赔偿案件暂不予受理的通知》，规定对于内幕交易、欺诈、操纵市场等案件不予受理，其原因是，受当时立法及司法条件的局限，尚不具备受理及审理这类案件的条件。

　　直至2003年1月，最高法院发布《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》的司法解释，各级法院这才开始对虚假陈述立案。

　　业内人士分析，之所以让虚假陈述先行，是因为其因果关系、金额与时间点相对容易界定，被告的主体只有上市公司，时间仅两个：虚假信息公开时和真正的信息公开时。这两个信息分别会对股价造成影响，两个时间点之间股价的差额，上市公司需要承担赔偿责任。

　　在2007年5月最高法院副院长奚晓明的讲话后，尘封多年的内幕交易、操纵市场民事赔偿解禁。上述人士认为，原因包括民间呼声很高，加上法院也需要积累经验，为将来司法解释的起草做实践准备。

　　而内幕交易侵权民事责任研究人才畸少，也是导致立法工作进展困难的原因之一。叶林认为，在内幕交易上，主要争议是价格敏感期的认定，而不是价格本身的认定。本案原告未以操纵市场提出诉讼主张，但在理论上，有可能存在操纵市场和内幕交易的竞合，目前这方面的研究极少。

　　即使在解禁后，国内的内幕交易民事赔偿案件，也不过寥寥数起，诉讼标的金额也不高。截至2010年5月，经法院审理的内幕交易民事赔偿案件除上述被驳回的陈祖灵诉讼案外，2008年9月广东股民陈宁丰诉天山股份陈建良案，以原告撤诉告终。

　　叶林认为，李岩的索赔案并非典型的涉及内幕交易的投资者索赔案件，诉讼费和可能产生的律师费远高于原告主张的赔偿金额。因此，原告起诉更多为宣示权利，案件的价值在于“试水”。

　　《财经》记者 张有义 张鹭